Lei Modelo da Commonwealth sobre stablecoins: uma leitura de compliance

Você seria perdoado se não tivesse notado a Lei Modelo da Commonwealth sobre Stablecoins ("a Lei Modelo"). Entre a implementação do GENIUS Act, o anúncio do Open USD e o trabalho em andamento do GAFI (FATF) sobre ativos virtuais, um marco não vinculante oferecido aos Estados-membros para adoção voluntária nunca iria liderar o noticiário. É uma pena, porque a Lei Modelo é a chave para destravar a verdadeira promessa da tecnologia de stablecoins.

Os anúncios de parcerias e os avanços legislativos mais badalados costumam vir de um grupo relativamente restrito de players ocidentais já estabelecidos, resolvendo corredores em que os trilhos de pagamento já funcionam. A maioria dos membros da Commonwealth está em uma posição diferente. Para eles, o acesso a trilhos de pagamento rápidos e seguros não é uma questão de margem. Também não é uma questão de futuro. A África Subsaariana recebeu mais de US$ 205 bilhões em valor on-chain nos doze meses até junho de 2025, alta de 52%, liderada pela Nigéria, com mais de US$ 92 bilhões, seguida de perto por outros membros da Commonwealth: Quênia, Gana e África do Sul. As stablecoins representaram cerca de 43% do volume regional na análise de 2024 da Chainalysis, e o mesmo estudo estimou que uma remessa de US$ 200 em stablecoins custa cerca de 60% menos do que pelos canais tradicionais. Os cidadãos da Commonwealth já usam stablecoins em escala. A questão para os reguladores é se essa atividade acontece dentro de um perímetro supervisionado ou fora dele.

A Commonwealth reúne 56 membros: 21 nações africanas (entre elas Camarões, Nigéria e Ruanda), 13 nações das Américas (Granada, Jamaica, Trinidad e Tobago), oito países da Ásia (Índia, Malásia, Bangladesh), 11 nações do Pacífico (Fiji, Austrália, Samoa) e três nações europeias (Chipre, Malta e Reino Unido). Vários membros já têm regimes para ativos virtuais ou stablecoins em vigor ou em consulta avançada, incluindo Reino Unido, Singapura, Bahamas, Maurício, Nigéria e África do Sul. Para muitos dos membros menores, porém, a Lei Modelo é o primeiro contato substantivo com a regulação de stablecoins.

Também vale destacar quem a redigiu. O grupo de trabalho de especialistas foi presidido por Yvan Jean-Louis, de Maurício, e as biografias do Anexo incluem Elizabeth Genia, presidente do Banco de Papua-Nova Guiné; Harvesh Kumar Seegolam, ex-presidente do Banco de Maurício; e Muazu Umaru, da Nigéria, diretor de Políticas e Pesquisa do GIABA. São pessoas que supervisionam as economias para as quais o marco foi escrito.

O status do documento importa, e o nome joga contra ele. "Lei modelo" é um termo técnico. Significa um modelo oferecido aos legislativos, na mesma tradição das leis modelo da UNCITRAL, e não tem força em lugar nenhum até que um parlamento o adote e o aprove. Nada aqui foi promulgado por ninguém. A Lei Modelo foi publicada pelo Secretariado da Commonwealth em 2026 e endossada pelos ministros da Justiça da Commonwealth em sua reunião em Fiji, em 9 de fevereiro de 2026, quando os ministros incentivaram a colaboração contínua para aprimorar e implementar as leis modelo conforme apropriado. Endosso não é promulgação. Entre seus princípios declarados estão preservar a soberania dos países-membros da Commonwealth e respeitar sua autoridade para legislar de forma independente, o que é a forma como os redatores dizem a mesma coisa em linguagem mais diplomática.

Nada disso a torna irrelevante. As Recomendações do GAFI também não são um tratado e, ainda assim, praticamente todas as jurisdições reconstruíram seus regimes de combate ao crime financeiro em torno delas. Padrões se tornam vinculantes na prática muito antes de se tornarem vinculantes na lei. As primeiras jurisdições a adotar este definirão a implementação de referência, e os primeiros emissores a construir com base nele moldarão como o compliance deve ser antes que alguém seja obrigado a cumpri-lo. E as prioridades em torno das quais ele foi construído estiveram em grande parte ausentes da conversa do setor até agora.

Prioridade 1: mercados emergentes enfrentam as preocupações com crime financeiro

O prefácio da Lei Modelo é explícito ao afirmar que "esta não é uma solução única para todos", e sua introdução determina que a lei adotada seja adaptada às prioridades nacionais e ao marco jurídico existente de cada país-membro, bem como às suas circunstâncias econômicas e institucionais.

Com isso em mente, a Lei Modelo é mais prescritiva justamente em crime financeiro. A Seção 29 exige que os emissores cumpram obrigações de AML/CFT que incorporam a Recomendação 15 do GAFI (novas tecnologias, ativos virtuais e prestadores de serviços de ativos virtuais) e a Recomendação 16 (transferências eletrônicas, incluindo a Travel Rule). Essas obrigações são mandatórias para um emissor que opere em uma jurisdição que adote o marco, ainda que o marco em si seja voluntário para o Estado.

No entanto, a Lei Modelo prevê uma margem real de flexibilidade, criando sua própria versão de uma "abordagem baseada em risco". As Seções 13 a 16 classificam emissores, e não países, em níveis: uma empresa que atende a um mercado doméstico restrito tem obrigações mais leves do que um emissor atacadista transfronteiriço, sendo o uso transfronteiriço uma das métricas explícitas de classificação.

Do ponto de vista da fiscalização, a Seção 28(5) chama atenção. Quando a falha em estabelecer sistemas internos, governança, treinamento ou controles adequados contribui materialmente para violações, os administradores podem ser responsabilizados pessoalmente, independentemente de comprovação de dolo direto ou negligência grave. Na prática, manter sistemas adequados funciona como uma defesa de due diligence, e a responsabilização é discricionária e sujeita à legislação aplicável. Mas, em mercados emergentes, onde a captura regulatória e a fiscalização institucional fraca são riscos reais, remover a exigência de dolo é um fator dissuasório relevante. A Lei Modelo encontra os membros da Commonwealth onde eles estão, em vez de forçá-los a uma matriz de fiscalização ocidental.

O Fundo de Compensação (Seção 32) é outro mecanismo interessante de mitigação de riscos que deve incentivar a adoção de stablecoins em economias emergentes. A disposição é facultativa, e não obrigatória, mas, quando um regulador cria ou designa um fundo, ele reembolsa os usuários em casos de fraude, má gestão ou insolvência. Isso é especialmente relevante para economias pequenas, em que a falha de um único emissor pode afetar uma parcela significativa do mercado de finanças digitais.

Prioridade 2: tecnologia de stablecoins e o risco de fuga de capitais

A segunda prioridade da Lei Modelo é prevenir a "fuga de capitais", o risco de que a moeda nacional de um país seja deslocada porque opções menos voláteis (por exemplo, stablecoins estrangeiras) são fáceis de comprar.

A Lei Modelo nunca usa a expressão "fuga de capitais". Mas, lido o texto por essa lente, várias de suas disposições mais cuidadosamente construídas se encaixam.

A Seção 10(5)(a) exige que a Autoridade Reguladora considere se uma atividade com stablecoins "é, ou provavelmente se tornará, relevante para a estabilidade monetária ou financeira" do país-membro. Essa redação funciona como um gancho direto para reguladores preocupados com a substituição de moeda.

O modelo de reservas em fases da Seção 22 reforça isso: ao exigir lastro integral de um para um antes que um emissor possa avançar para instrumentos remunerados na Fase 2, ou para lastro com reserva parcial na Fase 3, com aprovação do regulador e supervisão prudencial reforçada, a lei limita estruturalmente a velocidade com que um ecossistema de stablecoins pode crescer em relação às suas reservas. Essas são exatamente as condições em que uma moeda digital paralela poderia substituir a moeda nacional. Esse caminho de progressão também é mais permissivo do que a maioria dos marcos ocidentais, que proíbem totalmente reservas fracionárias.

Colchões de capital escalonados reforçam isso ainda mais, impondo os maiores encargos prudenciais aos emissores maiores e mais sistemicamente relevantes (ou seja, aqueles com maior probabilidade de deslocar a moeda local em escala). A Seção 23 fixa o limite do Nível 1 em US$ 10 milhões, mais cobertura integral em ativos líquidos de alta qualidade e um colchão de estresse, contra US$ 100 mil para o Nível 3. E o enquadramento explícito da lei das stablecoins emitidas por entes privados como complemento às CBDCs, e não como substituto, em uma linguagem sobre como elas "podem complementar muito essas iniciativas", sinaliza que as preocupações com soberania monetária estavam no centro das atenções dos redatores, ainda que as palavras tenham sido escolhidas com cuidado.

O risco econômico para um país como Fiji é concreto: uma stablecoin atrelada ao dólar e amplamente adotada poderia, na prática, dolarizar segmentos relevantes da economia fijiana sem jamais passar pelo Banco Central de Fiji. Remessas recebidas em USDC, salários pagos parcialmente em stablecoins, comerciantes informais precificando em tokens denominados em dólar: nada disso exige uma mudança formal de regime cambial, e tudo isso corrói os mecanismos de transmissão monetária do Banco Central de forma silenciosa e gradual.

Os requisitos de reserva e os poderes de supervisão regulatória da Lei Modelo são as principais ferramentas disponíveis para desacelerar esse processo, mas são instrumentos pouco precisos. A lei trata, sim, de stablecoins emitidas no exterior, por meio de disposições de reconhecimento transfronteiriço e equivalência e de uma autorização de passaporte. O que ela não faz é destacar as stablecoins atreladas a moedas estrangeiras para um escrutínio maior em jurisdições com câmbio administrado ou restrições na conta de capital. Isso deixa o ônus da proteção sobre a competência e a independência das respectivas autoridades reguladoras dos membros.

Estudo de caso: Fiji

Fiji deixa claros os riscos dessas escolhas regulatórias. É uma economia pequena e aberta, com moeda atrelada a uma cesta de cinco moedas principais, entradas significativas de remessas (cerca de 7% a 9% do PIB nos últimos anos), exposição a redes financeiras informais e preocupações documentadas sobre recursos de origem criminosa circulando pelo setor imobiliário. O país nunca esteve em uma lista do GAFI, mas está em acompanhamento reforçado pelo Grupo Ásia/Pacífico sobre Lavagem de Dinheiro desde sua avaliação mútua de 2016, e tem fortes razões institucionais para levar a sério o compliance de AML/CFT.

Um regime de stablecoins mal calibrado poderia expor Fiji, ao mesmo tempo, ao risco de financiamento ilícito, por meio de fluxos de ativos digitais pouco regulados, e ao risco de instabilidade monetária, pela dolarização gradual que as stablecoins atreladas ao dólar possibilitam.

A resposta atual de Fiji a esse problema é a proibição. Desde 30 de agosto de 2025, alterações na Lei do Banco Central de Fiji de 1983 proibiram todos os serviços de ativos virtuais, incluindo a venda e o marketing de stablecoins, com penalidades de até FJD 1 milhão ou 14 anos de prisão e alcance que se estende a pessoas sediadas no exterior.

Ou seja, os ministros da Justiça da Commonwealth endossaram um marco de licenciamento de stablecoins enquanto se reuniam em uma jurisdição onde serviços de stablecoins são crime. Isso é menos uma contradição do que um retrato de onde a maior parte da Commonwealth está. Uma proibição administra riscos quando não há perímetro de licenciamento, padrões de reserva nem ferramentas de supervisão para distinguir um emissor em conformidade de um mau emissor. A Lei Modelo é uma resposta pronta exatamente para esse problema, e a escolha que ela coloca diante de cada membro é se a proibição continua sendo a melhor ferramenta disponível agora que existe uma melhor.

A Lei Modelo, adaptada com critério, oferece a Fiji um marco confiável para gerenciar os dois riscos, desde que haja a coordenação adequada. Os emissores de stablecoins com visão de longo prazo serão recompensados por abraçar esse marco, em vez de enxergar a falta de controles prescritivos como uma brecha para entrar no mercado.

A Lei Modelo e a promessa da tecnologia de stablecoins

A Lei Modelo da Commonwealth não é ingenuamente pró-inovação. Sua arquitetura reflete as prioridades genuínas de economias em que as instituições reguladoras ainda estão amadurecendo, as finanças informais são generalizadas e as consequências da falha de uma stablecoin não são abstratas. É um documento mais honesto do que boa parte dos comentários regulatórios ocidentais que o cercam.

Também é, inevitavelmente, incompleto. A lei deixa em aberto como o licenciamento de stablecoins interage com os marcos cambiais existentes (algo crítico para economias com câmbio fixo ou administrado). Ela deixa a cada Estado-membro a escolha da Autoridade Reguladora para emissores sistemicamente relevantes, permitindo que seja o banco central ou um órgão prudencial separado, uma questão fácil de adiar em Londres, mas com consequências em Suva. E suas disposições de recuperação e resolução, embora existam, são superficiais: a lei exige procedimentos de resolução e planos de continuidade sem construir um regime especial de resolução para o cenário com maior probabilidade de colocá-la à prova, uma stablecoin amplamente adotada que perde a paridade em uma economia pequena, sem um mercado de capitais profundo para absorver o choque.

A lacuna mais relevante nem está no texto. As Recomendações do GAFI vinculam na prática porque a avaliação mútua torna caro ignorá-las. Não existe nada comparável aqui, e nada em uma lei modelo poderia criar isso. Se ela se tornará a referência da Commonwealth para stablecoins depende de a Commonwealth construir a estrutura para avaliar os membros com base nela.

Essas lacunas não são motivo para descartar a Lei Modelo. Elas são a agenda de implementação. Para Fiji e jurisdições semelhantes, o caminho certo é adotar integralmente o marco de licenciamento e de AML/CFT da Lei Modelo, já que não há necessidade de reconstruir do zero o que os especialistas redatores da Commonwealth já montaram. Fiji (e os demais membros) deveria então complementar a Lei Modelo com orientações do Banco Central que tratem explicitamente das stablecoins atreladas a moedas estrangeiras dentro do regime de controle cambial existente. No caso de Fiji, isso pressupõe rever a proibição, o que é uma decisão política, e não técnica.

A lição mais ampla, porém, é para o próprio setor de stablecoins. As empresas com maior probabilidade de capturar o potencial transformador genuíno dessa tecnologia (por exemplo, remessas mais rápidas, pagamentos internacionais mais baratos, acesso financeiro para quem não tem conta em banco) não são as que buscam melhorar margens em corredores onde os trilhos de pagamento já funcionam. São as que estão dispostas a se engajar seriamente com as realidades regulatórias dos mercados emergentes.

A preocupação com crime financeiro que não nasce do teatro de compliance ocidental, mas da experiência vivida com a fragilidade institucional. A ansiedade em relação à soberania monetária que vem de ver uma moeda nacional se desgastar. O apetite por inclusão financeira que existe justamente porque o status quo falhou. A Lei Modelo da Commonwealth é um mapa dessas prioridades. A empresa de stablecoins que a ler com atenção, e construir de acordo, encontrará 56 mercados à sua espera.